벤처캐피털의 지원을 받는 기업들이 더 오랜 기간 비상장 상태로 남아 있는 가운데, 비상장 기업 주식의 2차 시장은 스타트업 생태계에서 더욱 큰 영향력을 갖게 되었다. Crunchbase News와의 인터뷰에서 EquityZen의 공동 창업자이자 전략 책임자인 Phil Haslett는 이러한 거래 가격이 최신 AI 기업과 오래된 소프트웨어 기업 사이의 뚜렷한 분열을 어떻게 드러내는지 설명했다.
2013년에 설립되어 뉴욕에 본사를 둔 EquityZen은 비상장 기업 주식을 사고팔 수 있는 시장을 운영하며, 직원과 기타 주주들이 기업공개나 인수 전에 지분을 매각할 수 있도록 한다. Morgan Stanley는 2025년 10월 이 회사를 인수할 계획을 발표했으며, 거래는 2026년 1월에 완료되었다.
기업공개 시장은 개선되고 있지만 성공이 보장된 것은 아니다
Haslett는 후기 단계 기술 기업의 기업공개 시장이 3개월 또는 6개월 전보다 나아졌다고 평가한다. 기술주가 개선되고 시장 전반이 상승한 덕분이다. 그러나 그는 상황이 여전히 엇갈려 있다고 경고한다. 일부 기업공개는 초기 열기를 보인 뒤 둔화되었으며, Cerebras를 상장 후 실적이 악화된 기업의 사례로 언급한다.
또한 2분기 기업공개 활동의 강세는 상당 부분 SpaceX와 관련되어 있어, 일반적인 기술 기업에 시장이 얼마나 개방되어 있는지를 평가하는 일이 더욱 복잡해졌다. 그럼에도 Haslett는 AI가 데이터센터와 반도체에 필요한 에너지부터 컴퓨팅 자원의 조정, 학습과 추론 비용의 개선에 이르기까지 생산 사슬 전반에서 기회를 열고 있다고 본다.
왜 일부 기업은 프리미엄을 받는가?
EquityZen에 따르면 2차 시장의 평균 거래는 최근 자금 조달 라운드보다 38% 할인된 가격으로 이뤄졌지만, 많은 AI 기업 거래는 프리미엄으로 거래되었다. Haslett는 이를 서로 다른 두 세대의 비상장 기업이 존재하기 때문이라고 설명한다.
첫 번째 세대에는 AI 물결 이전에 설립되었거나 AI에 적응해야 했던 기업들이 포함된다. 이들 중 상당수는 2021년에 높은 평가액으로 자금을 조달한 뒤 새로운 라운드를 유치하지 못했다. 성장 둔화나 전략 재구축은 2차 시장 가격에 반영된다. 반면 2023년 이후 AI를 제품과 운영의 중심에 두는 사고방식으로 설립된 기업들은 투자자들에게 더 효율적이고 명확하게 보일 수 있다. 특히 더 높은 평가액으로 연속적인 라운드를 유치할 때 그렇다.
Haslett는 약 100억 달러를 넘는 평가액으로 자금을 조달한 뒤 훨씬 낮은 금액에 매각된 Airtable을 사례로 든다. 그의 설명에 따르면 이는 해당 기업이 나쁘다는 뜻은 아니지만, 불과 몇 년 만에 0에서 수억 달러의 매출로 성장한 더 새로운 기업들과 비교하면 20%의 성장률은 매력이 떨어져 보인다. 그는 2021년 시대의 기업 중 더 많은 기업이 당시 평가액보다 낮은 가격에 매각될 수 있다고 결론 내린다.
자본집약적 기업의 자금 조달, 시간, 위험
Haslett에 따르면 AI 인프라, 로봇공학, 우주 기술 기업의 부상은 투자자 관심의 객관적인 변화를 반영하며, 소수의 희귀한 주식만을 좇는 현상은 아니다. 그러나 이러한 기업들은 일반적으로 더 많은 자본을 필요로 하고, 예측 가능한 매출에 도달하기까지 더 오랜 시간이 걸릴 수 있다. 특히 공장을 건설하거나 규제 승인을 받아야 하는 경우에는 더욱 그렇다.
따라서 투자자들은 기다리는 데 드는 비용과 추가 자금 조달의 필요성을 가격에 반영해 할인한다. Haslett는 2026년에 이용 가능한 자금 조달 수단이 과거보다 다양해졌으며, 신용과 자산 기반 금융도 포함된다고 지적한다. 그러나 이러한 수단은 다른 종류의 위험을 더한다. 실적이 악화되거나 자산이 압박을 받는 상황에서 매각되면 채권자와 대출기관이 2차 시장의 주식 투자자보다 먼저 돈을 받는다.
주주와 기업에 실질적으로 무엇이 달라지는가?
유동성 프로그램은 더 이상 설립 후 5년, 6년 또는 7년이 지난 기업만의 전유물이 아니다. 소규모 기업들도 직원에게 보상하고 인재를 유지하기 위해 제한적 오퍼와 체계적인 주식 매입 프로그램을 활용하기 시작했다. 특히 엔지니어와 데이터 과학자를 대상으로 한다. Haslett는 더 많은 도구가 제공되고 Morgan Stanley의 매입 제안 활동이 확대되면서 2차 유동성이 기업과 투자자에게 더욱 받아들여지게 되었다고 본다.
그러나 시장이 하락하면 이러한 균형은 바뀔 수 있다. 인터뷰에 따르면 현재 환경은 창업자와 직원에게 유리한 반면, 투자자들은 유망하다고 보는 기업의 지분에 접근하기 위해 이러한 거래에 참여하고 있다. 기업의 프로그램 관리 능력, 매수자 확보, 매각할 주식의 제공 여부는 공개된 평가액만으로 결정되지 않는 실무적 요소로 남아 있다.
투자자에게 2차 시장 가격이 중요한 이유는 과거 자금 조달 라운드의 단순한 가치가 아니라 현재 실제로 회수할 수 있는 금액을 반영하기 때문이다. 라운드의 기본 평가액은 추가 권리와 청산 우선권을 포함할 수 있는 우선주를 매수하려는 투자자들의 의향을 측정한다. 반면 2차 시장의 주식이 반드시 동일한 혜택을 제공하는 것은 아니다.
오래된 소프트웨어 기업의 일부가 프리미엄 거래로 돌아오는 것과 관련해 Haslett는 실행 능력을 꼽는다. 즉 내부적으로 AI를 사용하고, 이를 제품에 통합하며, 고객 충성도와 축적된 산업 경험을 활용하는 능력이다. 이는 그의 견해이며 모든 기업에 입증된 규칙은 아니다. 그러나 자료에 제시된 데이터가 확인하는 점은 시장이 더 이상 기업의 이름이나 과거 평가액만으로 보상하지 않는다는 것이다. 시장은 적응 속도, 성장 경로의 명확성, 자금 조달 및 실행 위험의 규모를 시험하고 있다.